통안 입찰 종목은 입찰 전에 이웃보다 싸지고 입찰 뒤 제값을 찾는가

가설과 결론

이 질문은 미국 국채 연구에서 왔다. Lou, Yan, Zhang(2013)은 미국 국채 입찰 며칠 전 유통 가격이 내리고 입찰 뒤 회복하는 사이클을 보였다. 입찰 물량을 받아야 하는 딜러가 위험 수용 한계에 걸리고, 그 물량을 나눠 받을 투자자의 자본이 느리게 움직이기 때문이라고 설명한다. 한국 통안증권은 2015 ~ 2020 년에 1년과 2년이 각각 격주로, 2022 년부터 각각 월 1회로 입찰되어 회차가 많다. 사용자가 꺼리는 드문 전략이 아니고, 입찰에 참여하는 쪽은 매수 비용이 거의 없다는 점에서 데스크에 맞는 후보였다.

결과는 둘로 나뉜다. 첫째, 입찰 전 양보는 작게 있다. 2년 재발행 159회 평균 +0.24bp, 1년 재발행 133회 평균 +0.45bp 이고, 같은 날 무작위로 고른 비입찰 종목(+0.005bp)과도 갈린다. 둘째, 입찰 뒤 되돌림은 없고 교체로 받을 몫도 없다. 입찰 종목은 입찰 뒤에도 이웃보다 계속 싸졌고, 교체 규칙의 총손익은 회차당 −0.08 ~ −0.34bp 로 왕복 비용 1.22bp 근처에도 가지 못했다. 입찰 참여가 유통 매수보다 유리하다는 실행 쪽 쓸모는 남았지만 단독 전략은 아니다.

용어와 기호

자료

데이터셋

모든 자료는 데스크가 매일 받는 파일이다. 입찰 원장에서 입찰 구분이 «입찰» 인 1년, 2년 이표채 회차를 골랐고, 종목별 일별 민평에서 통안 종목코드(KR310)만 꺼내 날짜 × 종목 표로 펼쳤다. 잔존은 발행정보의 만기일로 계산했다. 원장은 2015-01 에서 시작하므로 표본도 거기서 시작한다. 아이디어는 발견 구간을 2010 ~ 2019 로 잡았지만 2015 ~ 2019 로 줄였고, 확인 구간은 아이디어대로 2020 ~ 2026-10 이다. 야간 공통 분할(2024 ~)은 따로 보고한다. 통안 장외 체결 표는 2021-09 이후 107일만 있어 재확인 용도로만 썼다.

점검과 시점 정합

손익을 보기 전에 네 가지를 확인했다. 첫째, 입찰 빈도다. 1년과 2년은 2015 ~ 2020 년에 각각 연 24회였고 2022 년부터 각각 연 12회로 줄었다. 입찰일은 수요일 314회, 월요일 151회다. 둘째, 신규 종목의 민평 시작일이다. 신규 2년 63회 가운데 61회는 첫 민평이 입찰일 당일이었다. 그래서 입찰 전 양보는 재발행 회차로만 잴 수 있다. 셋째, 이웃 가용성이다. 아이디어의 «잔존 ±3개월 안 둘» 은 2년 회차에서 둘을 찾는 비율이 11 ~ 14% 였고, ±0.5년으로 넓히면 98 ~ 100% 가 둘을 찾았다. 3년은 ±0.25년 안 이웃이 하나도 없어 확증에서 뺐다. 이 세 가지 변경은 결과를 보기 전에 사전등록 문서에 적고 커밋했다.

넷째, 시점 정합이다. 이웃은 기준일의 민평과 잔존만으로 고르고 측정 창 동안 바꾸지 않는다. 기울기 b 도 그날 민평만으로 맞춘다. 규칙 A 는 입찰 결과가 공고된 다음 날 종가로 들어가므로 진입 시점에 모르는 정보가 없다. 규칙 B 는 낙찰금리로 사는 것을 가정하는데, 이는 입찰에 참여해 낙찰받는 경우에만 가능하다. 입찰일과 입찰 결과는 한국은행 월간 발행 계획과 당일 공고로 미리 알 수 있다. 원장에 명백한 오기(2018-08-16 낙찰금리 0.002%)가 있었으나 사전등록에 이상치 규칙이 없어 확증에서는 그대로 두고, 걸러낸 결과를 탐색으로 따로 냈다.

방법

이웃과 스프레드

입찰 종목과 비교할 기준을 무엇으로 두느냐가 이 실험의 핵심이다. 통안 금리는 잔존에 따라 달라지므로 입찰 종목의 금리 변화만 보면 시장 전체의 방향이 섞인다. 그래서 잔존이 가장 가까운 통안 두 종목의 평균을 빼서 상대가치 S 를 만들었다. 입찰 직전과 직후에 입찰된 종목은 같은 공급 압력을 받을 수 있어 이웃 후보에서 뺐다. 2년 입찰 종목은 대개 그날 가장 긴 통안이라 이웃 둘이 모두 짧은 쪽에 있는 경우가 221회 중 191회다. 이때 곡선이 가팔라지면 입찰 종목이 상대적으로 싸져 보인다. 이를 걷어내려고 그날 통안 곡선의 선형 기울기 b 로 잔존 차를 보정한 S_adj 를 확증 정의로 두었다. 보정 없는 S 와 양쪽 이웃이 있을 때의 선형 보간은 비교 정의로 냈다.

교체 규칙과 비용

입찰 전 양보와 입찰 뒤 되돌림이 있다면, 되돌림을 받는 쪽은 입찰 종목을 사고 이웃을 파는 교체다. 규칙 A 는 입찰 결과를 본 다음 날 종가 민평으로 들어가 5영업일 보유한다. 체결 네 번(입찰 종목 매수와 매도, 이웃 매도와 매수)이 들어가므로 왕복 비용은 1.22bp 다. 규칙 B 는 입찰에 참여해 낙찰금리로 사고, 같은 날 종가에 이웃을 팔아 5영업일 뒤 함께 청산한다. 낙찰 다리는 비용이 없다고 보아 0.97bp 다. 통안 체결 비용 실측은 없어 국고 2년 칸의 지표물 비용(0.248bp)과 경과물 웃돈(0.112bp)을 빌렸다. 강건 판정은 비용 1.5배다. 손익은 금리 변화만으로 계산하고, 두 다리의 이자 수익 차(5일에 약 0.04bp)는 무시했다.

검정과 기준선

여섯 가설은 모두 한쪽 검정이고 Holm 한 묶음이다. 평균 검정(H1044 ~ H1048)은 입찰 달 블록 부트스트랩 5,000회, 상관 검정(H1049)은 size_ratio 를 섞는 순열 5,000회로 p 를 냈다. 크기 조건이 있는 H1044, H1045 는 Holm p < 0.05 와 크기를 모두 채워야 지지다. 채택은 규칙 가설 하나 이상이 지지되고, 그 규칙이 비용 1.5배에서도 양이고, 확인 구간 연 24회 이상이며, H1045 부호가 맞을 때만이다.

기준선은 셋이다. 첫째, 같은 입찰일에 입찰되지 않은 잔존 0.6 ~ 2.1년 통안 종목 하나를 무작위로 골라 같은 측정을 하는 귀무를 2,000번 반복했다. 둘째, 통안 입찰이 없는 주의 수요일을 가짜 입찰일로 두고, 그날 가장 최근에 입찰된 2년 종목을 입찰 종목으로 보았다. 이 기준선은 입찰 종목과 같은 유형(가장 긴 종목, 이웃이 한쪽)을 입찰 없이 보는 것이다. 셋째, 매주 수요일 가장 최근 2년 종목을 무조건 교체하는 항상 보유다. 모델 비교로는 사건 패널 선형 회귀(재발행, 1년, 국고 3년 같은 주, 월말, 금통위 주, log size_ratio, 응찰률, 연도 효과, HAC 4 시차)와 순위 상관을 함께 냈다. 격자는 보고용이고 고른 칸이 없어 순열에 선택 절차를 다시 돌리지 않았다.

결과

확증 결과

표 2 가 사전등록한 여섯 가설의 결과다. 입찰 전 양보(H1044)는 2년 재발행 159회 평균 +0.238bp 로, 부트스트랩 90% 구간이 0.13 ~ 0.34bp 이고 중앙값도 +0.28bp 다. p 0.0002, Holm 0.0012 로 0 과는 분명히 다르지만 사전등록한 크기 +0.3bp 에는 못 미쳐 미지지다. 입찰 뒤 되돌림(H1045)은 221회 평균 +0.050bp 다. 예측은 음이었는데 오히려 조금 더 싸졌다. 교체 규칙 셋은 모두 손실이다. 2년 규칙 A 는 확인 구간 102회 비용 뒤 −1.29bp, 비용 전 −0.08bp 다. 규칙 B 는 비용 뒤 −1.31bp, 비용 전 −0.34bp 다. 1년과 2년 묶음 규칙 A 는 203회(연 29.7회) 비용 뒤 −1.32bp 다. 크기 효과(H1049)는 ρ 0.10 으로 부호는 맞지만 Holm 0.36 이다.

그림 1 은 사건 시점 경로다. 2년 재발행(남색)은 t0−2 부터 오르기 시작해 입찰일에 +0.24bp 에 이르고, 그 뒤에도 내려오지 않고 t0+10 에 +0.64bp, t0+20 에 +1.24bp 까지 오른다. 1년 재발행은 입찰 전 +0.45bp 로 더 크고 입찰 직후 이틀 동안 +0.69bp 까지 더 오른다. 신규 종목(빨강)은 입찰일 첫 민평에서 출발한다. 2년 신규는 첫 열흘 동안 −0.37bp 까지 비싸졌다가 다시 올라가고, 1년 신규는 일주일 평평하다가 싸진다. 어느 경로에도 «입찰 뒤 되돌림» 이 없다. 입찰 종목은 시간이 갈수록 이웃보다 싸지는 쪽으로 움직인다.

기준선과 입찰 고유 몫

무작위 비입찰 종목 귀무에서 1년과 2년 회차 평균 ΔPre 는 +0.005bp 이고 95% 위 끝이 +0.075bp 다. 실제 입찰 종목은 +0.33bp 로 귀무를 넘는다(p 0.0005). 그러나 무작위 종목은 대개 양쪽에 이웃이 있고, 입찰 종목은 가장 긴 쪽 끝에 있다. 그래서 같은 유형의 종목을 입찰이 없는 주에 본 둘째 기준선이 더 공정한 비교다. 그림 2 오른쪽이 그 비교다. 입찰 없는 주의 가장 최근 2년 종목도 3일 동안 +0.14bp, 그 뒤 5일 동안 +0.33bp 싸졌다. 입찰 주에서 이것을 빼면 입찰 고유 몫은 입찰 전 +0.10bp(90% 구간 −0.09 ~ +0.28, p 0.19), 입찰 뒤 −0.28bp(p 0.036)다.

읽는 방법은 이렇다. 가장 최근 종목이 오래된 종목보다 조금씩 싸지는 흐름이 늘 있다. 입찰 주에는 그 흐름이 입찰 전으로 앞당겨지고 입찰 뒤 며칠은 멈춘다. 이는 Lou, Yan, Zhang 의 사이클과 같은 모양이지만, 흐름을 빼고 남는 입찰 고유 몫은 0.1 ~ 0.3bp 로 교체 왕복 비용의 4분의 1이 안 된다. 확증 H1044 는 0 대비 검정이라 이 흐름을 빼지 않았다. 흐름을 빼면 입찰 전 양보 자체도 유의하지 않다.

격자, 비용, 연도

사전등록한 격자는 결론을 바꾸지 않는다. 그림 3 왼쪽은 규칙 A 의 진입(t0+1, 하루 늦은 t0+2)과 보유(3, 5, 10일) 여섯 칸이다. 1년과 2년 모두 모든 칸이 −1.22 ~ −1.67bp 이고, 보유를 늘리면 오히려 나빠진다. 입찰 종목이 계속 싸지는 흐름을 사는 쪽이 거슬러 가기 때문이다. 오른쪽은 이웃 창(±0.25, ±0.5년)과 스프레드 정의(S, S_adj, 보간)의 여섯 조합이다. 2년 ΔPre 는 +0.24 ~ +0.40bp 로 보정 없는 정의에서 더 크고, ΔPost 는 −0.07 ~ +0.05bp 로 어느 정의에서도 사전등록 크기 −0.3bp 에 닿지 않는다. 보정 없는 S 의 ΔPre 가 +0.40bp 로 크기 문턱을 넘는 것은 기울기 몫이 섞인 값이라 확증 정의로 두지 않은 이유와 같다.

그림 4 왼쪽은 비용 배수에 따른 손익이다. 확인 구간 1년과 2년 묶음 규칙 A 는 배수 0 에서 −0.10bp, 0.5 에서 −0.71bp, 1.0 에서 −1.32bp, 2.0 에서 −2.53bp 다. 비용이 0 이어도 손익이 없다. 규칙 B 는 비용 0 에서 +0.25bp 로 조금 낫지만 배수 0.5 에서 이미 음이다. 오른쪽은 규칙 A 의 연도별 비용 전 손익이다. 2년은 12년 중 7년이 양이지만 가장 좋은 해(2022)도 +0.35bp 로 왕복 비용 1.22bp(빨간 점선)의 3분의 1 에 못 미친다. 충격 월(2020 년 초, 2022 년 긴축기, 2024 년 말 등 15개월)을 빼도 2년 규칙 A 는 −1.18bp, 묶음 확인 구간은 −1.30bp 로 같다.

표 4 를 보면 입찰 전 양보는 최근으로 올수록 커졌다. 발견 구간 +0.10bp 에서 확인 구간 +0.41bp, 2024 년 뒤 +0.53bp 다. 2022 년 뒤 입찰이 월 1회로 줄면서 회차당 물량이 커진 것과 맞물린다. 그런데 같은 기간 규칙 손익은 오히려 나빠졌다. 양보가 커져도 그것이 되돌아오지 않으니 사는 쪽이 받을 것이 없다. 사건 패널 회귀에서도 log size_ratio 계수는 입찰 전 변화에 −0.71(t −2.34)로, 큰 회차의 양보가 오히려 작았다. 응찰률과의 순위 상관은 −0.18(p 0.002)로 응찰이 약한 회차에 양보가 컸지만, 응찰률은 입찰 결과라 진입 신호로 쓸 수 없다. 곡선 기울기와 수준 변화가 원 스프레드 입찰 전 변화를 설명하는 몫은 R² 0.03 이고 상수가 +0.35bp(t 6.8)로 남는다.

생애 주기와 탐색 변형

입찰 뒤 싸지는 흐름이 «다음 재발행 물량을 미리 반영하는 것» 이라면, 마지막 재발행이 끝난 뒤에는 되돌아와야 한다. 그림 5 왼쪽은 회차 순번별 입찰 뒤 20일 변화다. 2년은 첫 회 +0.26, 둘째 +0.63, 셋째 +1.37, 넷째 +1.04bp 로 마지막 회차 뒤에도 계속 싸졌다. 원장에서 그 종목의 마지막 회차 151회의 20일 변화도 +0.78bp 다. 공급이 끝나도 되돌아오지 않으므로, 이 흐름은 공급 사이클보다 가장 긴 종목이 늙어 가며 생기는 드리프트로 읽힌다. 오른쪽은 5일 변화 분포다. 입찰 주와 입찰 없는 주의 분포가 거의 겹치고, 입찰 없는 주의 평균이 오히려 더 크다.

결과를 본 뒤 다섯 가지 변형을 탐색으로 돌렸다(표 5). 입찰 전 양보를 직접 받는 «t0−3 입찰 종목 매도, 이웃 매수, t0 청산» 은 비용 전 2년 +0.40, 1년 +0.46bp 지만 비용 뒤 −0.81, −0.76bp 다. 드리프트 방향으로 입찰 다음 날 매도해 20일 보유하면 비용 전 +0.77bp(확인 구간 +1.12bp)지만 비용 뒤 −0.44(−0.10)bp 이고, 통안 대차 비용을 넣으면 더 나빠진다. 넷째 회차 뒤 매수 20일은 비용 전부터 음이다. 원장 오기가 의심되는 25회(낙찰금리와 종가 차 5bp 초과)를 뺀 규칙 B 도 확인 구간 비용 뒤 −0.78bp 다.

남는 쓸모는 실행 쪽이다. 그림 6 은 낙찰금리에서 같은 날 종가 민평을 뺀 분포다. 1년은 평균 +0.58bp(중앙 +0.50, p 0.0002), 2년은 +0.23bp(중앙 +0.10, p 0.019)로 입찰에서 사는 것이 같은 날 장 마감 평가보다 높은 금리, 즉 싼 값이다. 재발행 종목을 어차피 사야 한다면 입찰 3일 전에 유통시장에서 사는 것보다 입찰에 참여하는 것이 이웃 대비 1년 +1.26bp, 2년 +0.66bp 유리했다. 이것은 단독 전략이 아니라 매수 시점 선택의 개선이다.

곡률 진단과 체결 비용

앞 절의 드리프트가 선형 기울기 보정의 착시인지 가리려고 깊이 보강으로 곡선 모형을 바꿔 다시 쟀다(탐색). 날마다 통안 잔존 0.25 ~ 3년 종목에 넬슨 시겔 곡선을 맞추되, 입찰 종목과 그 주변에 입찰된 종목을 빼고 맞춘 곡선에서 입찰 종목의 잔차(곡선보다 얼마나 싼가)를 입찰일 앞뒤 24일 동안 따라갔다. 적합은 약 14,000번이다. 이 방법은 이웃을 고르지 않으므로 이웃이 한쪽뿐인 문제도 피한다.

그림 7 이 결과다. 2년 재발행 종목의 곡선 잔차는 입찰 전 3일 동안 +0.20bp(p 0.011) 싸지고, 입찰 뒤 5일은 +0.13bp 로 되돌아오지 않으며, 20일 뒤에는 +0.84bp(p 0.0002)까지 싸진다. 1년 재발행도 +0.51, +0.25, +0.76bp 로 같은 모양이고 이웃 기준 S_adj 경로(회색 점선)와 거의 겹친다. 드리프트는 곡선 모형을 바꿔도 남으므로 선형 보정의 착시가 아니다. 입찰 없는 주의 같은 유형 종목(빨강)은 20일 동안 +1.19bp 싸져 입찰 주보다 오히려 빠르다.

곡선 잔차 기준으로 입찰 주에서 입찰 없는 주를 빼면, 입찰 전 3일 몫은 +0.02bp(90% 구간 −0.21 ~ +0.24, p 0.44)로 사라지고, 입찰 뒤 5일 몫은 −0.51bp(p 0.002)다. 즉 입찰 전에 따로 싸지는 몫은 없고, 입찰 뒤 일주일 동안 평소의 드리프트가 멈춘다. 공급 사이클 가설의 «입찰 뒤 회복» 은 절대 수준이 아니라 드리프트에 견준 상대적인 모양으로만 보인다. 사는 쪽은 절대 수준으로 손익을 내므로 이 상대적 멈춤은 거래할 수 없다.

마지막으로 빌려 쓴 국고 비용이 통안에 맞는지 장외 체결로 위 끝을 쟀다. 2021-09 이후 107일의 100억 이상 장외 체결에서 체결금리와 그날 민평의 차이 절댓값 중앙값은 가장 최근 2년 2.1bp, 가장 최근 1년 1.1bp, 나머지 1.5bp 다(표 6). 이 값에는 장중 금리 이동이 함께 들어 있어 실제 비용보다 크다. 이 값으로 규칙 A 왕복을 잡으면 6.2bp, 확인 구간 회차당 −6.30bp 다. 국고 차용 1.22bp 가 아래 끝, 이 값이 위 끝이고 어느 끝에서도 교체는 손실이다. 민평이 일별 종가라 1분, 5분 진입 지연과 지정가 체결 확률은 잴 수 없어 하루 늦은 진입과 낙찰 참여로 대신했다. 이익을 내는 규칙이 없으므로 기존 검증 전략과의 독립성은 재지 않았다.

해석

통안 입찰 종목은 입찰 전에 이웃보다 조금 싸진다. 이는 미국 국채의 입찰 전 양보와 같은 방향이고, 앞선 국고채 재개방 연구에서 본 크기(0.2bp 대)와도 비슷하다. 그러나 미국 연구가 말하는 «입찰 뒤 회복» 은 통안에서 보이지 않았다. 입찰 종목은 가장 최근에 나온 가장 긴 통안이고, 이 종목은 입찰이 있든 없든 오래된 종목보다 조금씩 싸지는 흐름을 탄다. 입찰은 그 흐름을 며칠 앞당길 뿐이다. 그래서 «양보를 사서 회복을 받는» 교체는 비용 전부터 본전이고, 1.22bp 의 왕복 비용을 넘을 길이 없다.

그 흐름의 원인은 둘 중 하나로 보았다. 하나는 곡선 모양의 착시다. 통안 곡선이 2년 근처에서 오목하면 선형 기울기 보정으로는 가장 긴 종목이 굴러 내려갈 때의 차이를 다 걷어내지 못한다. 그러나 입찰 종목을 뺀 NS 곡선 잔차로 다시 재도 흐름이 남아, 착시만으로는 설명되지 않는다. 남는 쪽은 진짜 가격 변화다. 새 2년물이 나오면 직전 종목의 지표물 지위와 거래 집중이 옮겨 가므로 유동성 프리미엄이 줄어든다. 어느 쪽이든 이 실험의 결론은 같다. 통안 입찰 주기를 노린 상대가치 교체는 데스크 전략이 아니다. 남는 쓸모는 통안을 사야 할 때 입찰에 참여하는 편이 같은 날 유통 매수보다 싸다는 실행 쪽 사실이다.

한계

첫째, 비용은 국고에서 빌렸다. 통안 체결 비용 실측이 없어 국고 2년 칸 지표물 비용과 경과물 웃돈을 썼다. 통안 경과물은 국고보다 거래가 적어 더 비쌀 수 있으나, 그 오차는 결론(폐기)을 더 굳히는 쪽이다. 통안 대차 비용은 넣지 않았고, 매도로 시작하는 변형에는 이 비용이 더 붙는다. 둘째, 민평은 장 마감 평가값이다. 실제로 체결 가능한 가격이 아니고 0.1bp 단위 반올림과 평가사 평활이 섞인다. 장외 체결금리로 재확인하려 했으나 체결 표가 2021-09 뒤 107일뿐이라 창 안에 입찰 종목 체결이 있는 회차가 4 ~ 50회에 그쳐 결론을 내지 못했다. 분 단위 진입 지연과 지정가 체결 확률은 일별 자료로 잴 수 없어 하루 늦은 진입으로 대신했다.

셋째, 이웃이 한쪽뿐이다. 2년 입찰 종목은 대부분 가장 긴 통안이라 이웃 둘이 짧은 쪽에 있다. 선형 기울기 보정이 곡률과 롤다운 차이를 다 걷어내지 못했을 수 있다. NS 곡선 잔차로 다시 재도 드리프트가 남았지만 NS 도 가장 긴 종목 근처 곡선 끝에서 덜 맞을 수 있다. 확증 H1044 는 0 대비 검정이라 그 드리프트를 빼지 않았으므로, 유의한 p 값은 입찰 고유 효과를 과대평가한다. 넷째, 낙찰금리는 단일 금리로 가정했다. 실제 배정 비율과 낙찰 실패 위험은 보지 않았다. 원장 오기(2018-08-16 낙찰금리 0.002% 등)가 규칙 B 확증값을 끌었고, 확인 구간 안에도 −47bp 회차가 하나 있다. 걸러낸 판도 손실이라 판정은 같다.

다섯째, 결과를 본 뒤 정한 것이 있다. 입찰 없는 주 대비 초과, 생애 주기, 다섯 변형은 모두 결과를 본 뒤 돌린 탐색이다. 이웃 창을 ±0.25년에서 ±0.5년으로 바꾸고 3년을 뺀 것은 결과를 보기 전 자료 점검에서 정했다. 여섯째, 표본이 최근에 얇다. 2022 년부터 입찰이 월 1회로 줄어 확인 구간 2년은 102회, 2024 년 뒤는 34회다. 입찰 전 양보가 최근에 커진 것(2024 ~ +0.53bp)은 표본이 작아 구간이 넓다.

다음에 해 볼 것

첫째, 통안 신규물 드리프트의 원인을 가른다. 이번에 NS 곡선 잔차로도 남은 흐름(20일 +0.8 ~ +1.2bp)이 새 2년물 발행 뒤 직전 종목의 장외 거래량 점유율 변화와 함께 움직이는지, 같은 흐름이 국고 3년 지표물 교체 주기에도 있는지 사전등록해 본다. 대차가 되는 종목에 한해 가장 최근 종목 매도, 오래된 종목 매수를 20 ~ 40일 보유하는 저회전 규칙이 비용을 넘는지도 함께 본다. 둘째, 입찰 참여 매수 시점 규칙을 사전등록한다. 통안 1년물을 정기적으로 사는 장부를 가정하고, 입찰 참여와 입찰 전 유통 매수, 입찰 뒤 유통 매수의 매수 금리 차를 확증 지표로 둔다. 판정은 단독 전략이 아니라 실행 개선 카드 기준이다.

산출물

분석과 판정은 analysis.md, 사전등록은 protocol.md 다. 정본 런은 results/20261111T040100_main/ 이고 확증 수치는 metrics.json, 회차별 측정은 events.csv, 기준선은 baselines.json, null_random.csv, baseline_wed.csv, 격자는 grid.csv, 비용과 연도는 cost.csv, years.csv, 탐색은 explore.json, 깊이 보강은 depth.json, ns_path.csv 다. 자료 점검 기록은 results/dc.log 다.

• 패널, 이웃, 스프레드, 검정code/common.py
• 자료 점검uv run python experiments/0278_msb_new_issue_weekly_concession/code/dc.py
• 확증 런uv run python experiments/0278_msb_new_issue_weekly_concession/code/s1.py 20261111T040100
• 탐색(인자: 정본 런 폴더 이름)code/s2_explore.py 20261111T040100_main, 측정 함수 code/s1_lib.py
• 깊이 보강(NS 곡률 진단, 장외 비용)code/s3_depth.py 20261111T040100_main
• 그림code/render_figures.py 20261111T040100_main

Appendix

A. 데이터셋 실물

2025-02-05 통안 2년 재발행 입찰 한 회차의 실물이다. 입찰 종목은 통안02700-2701-02 이고, 이 종목은 2025-01-02 신규 입찰 뒤 두 번째 회차였다. 발행예정 2조 원, 응찰률 136.5%, 낙찰금리 2.640% 였고 size_ratio 는 0.879 다. 이웃은 잔존이 더 긴 통안03430-2703-03(원래 3년물)과 더 짧은 통안02800-2610-02 로 양쪽에 하나씩 잡혔다. 표 A1 은 측정에 쓴 날의 민평과 잔존이다.

B. 모델 입출력 실물

학습하는 모델은 없다. 규칙의 입력은 표 A1 의 민평과 원장 값이고, 출력은 events.csv 의 한 행이다. 이 회차의 출력은 다음과 같다. 원 스프레드 입찰 전 변화 dpre_raw = −2.60 − (−3.05) = +0.45bp, 기울기 보정 ΔPre = +0.367bp, ΔPost = −0.003bp 다. 규칙 A 는 2025-02-06 에 S = −2.65 로 들어가 2025-02-13 에 S = −2.10 으로 나와 총손익 −0.55bp, 비용 뒤 −1.77bp 다. 규칙 B 는 낙찰금리 2.640% 에서 이웃 평균 2.671% 를 뺀 −3.10bp 로 들어가 2025-02-12 의 S −2.45bp 로 나와 총손익 −0.65bp, 비용 뒤 −1.62bp 다. 낙찰금리는 같은 날 종가 민평보다 0.5bp 낮았다(비싸게 샀다).

C. 실험 설정